证劵虚假陈述的主体及相应的责任问题

相关案情：大庆联谊石化股份有限公司（以下简称大庆联谊公司）正式成立于2005年5月6日。2005年10月30日，联谊石化总厂以大庆联谊公司的名义发布《招股说明书》。该说明书中，载明申银万国证券股份有限公司（以下简称申银证券公司）是大庆联谊公司股票的上市推荐人和主承销商。同年12月23日，大庆联谊公司股票在上海证券交易所上市。2006年3月20日，联谊石化总厂又以大庆联谊公司的名义发布《2006年年报》。2006年12月2日，根据有关部门要求，大庆联谊公司在《中国证券报》上发布董事会公告，称该公司的《2006年年报》因涉嫌利润虚假、募集资金使用虚假等违法、违规行为，正在接受有关部门调查。2007年3月31日，中国证监会以证监罚字〔2007〕年第15、16号，作出《关于大庆联谊公司违反证券法规行为的处罚决定》和《关于申银证券公司违反证券法规行为的处罚决定》。处罚决定中，认定大庆联谊公司有欺诈上市、《2006年年报》内容虚假的行为；申银证券公司在为大庆联谊公司编制申报材料时，有将重大虚假信息编入申报材料的违规行为。

　　从2005年5月23日起，陈丽华等23个投资人陆续购买了大庆联谊公司股     

票；至2007年4月27日前后，这些股票分别被陈丽华等23人卖出或持有。因购买大庆联谊公司股票，陈丽华等23人遭受的实际损失为425 388.30元，其中242 349.00元损失发生在欺诈上市虚假陈述行为实施期间。陈丽华因此与大庆联谊公司、申银证券公司发生侵权赔偿纠纷。

焦点问题：

上市公司的实际控制人以上市公司名义实施虚假陈述行为给投资人造成损失，上市公司应否行承担赔偿责任？证券承销商、证券保荐人是否应对投资人的损失承担连带责任？

不同处理意见：

第一种处理意见：认为上市公司对其实际控制人以其名义实施的虚假陈述因而给投资人造成的损失，不应承担赔偿责任。并且证券承销商、证券保荐人与上市公司不构成共同侵权，不承担连带责任。首先，本案的虚假陈述行为是大庆联谊联谊石化总厂实施的，依法应由实施者自行承担责任；且大庆联谊公司是在2005年5月6日才依法取得法人资格和营业执照，对此前联谊石化总厂实施的违法行为不应承担民事责任。其次，投资人的损失与上市公司的虚假陈述行为没有因果关系。陈丽华等23个投资人的交易损失，主要是受系统风险及影响股价走势的多种因素所致，与大庆联谊公司被揭露的虚假陈述行为没有显而易见的因果关系。所以上市公司不应承担赔偿责任。最后，共同侵权行为的构成要求行为人主观过错的共同性或者数个行为的直接结合性。本案的虚假陈述事实，是大庆联谊联谊石化总厂实施的，对于该侵权行为，申银证券公司既不明知也未参与。与上市公司和其实际控制人既不存在共同的主观过错，也没有行为的直接结合。因此，作为证券承销商、证券保荐人的申银证券公司与上市人不构成共同侵权。

第二种处理意见：认为上市公司对其实际控制人以其名义实施的虚假陈述因而给投资人造成的损失，应当承担赔偿责任。但证券承销商、证券保荐人与上市公司不构成共同侵权，不承担连带责任。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》(以下简称《证券赔偿案件规定》)第二十二条第一款规定：“实际控制人操纵发行人或者上市公司违反证券法律规定，以发行人或者上市公司名义虚假陈述并给投资人造成损失的，可以由发行人或者上市公司承担赔偿责任。发行人或者上市公司承担赔偿责任后，可以向实际控制人追偿。”大庆联谊公司是上市公司和大庆联谊公司股票的发行人，联谊石化总厂是大庆联谊公司的实际控制人。该实际控制人以发行人和上市公司的名义所作的虚假陈述因此给投资人造成的损失，发行人或者上市公司应承担赔偿责任。且在赔偿之后可以向实际控制人追偿。《证券赔偿案件规定》第二十七条规定：“证券承销商、证券上市推荐人或者专业中介服务机构，知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述，而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。”本案中申银证券公司不是重大虚假信息的发布主体，对信息的真假没有审核能力和审核义务，因此该证券公司不知道也不可能知道上市公司或发行人有虚假陈述的行为。因此，不构成共同侵权，不应承担连带责任。

第三种处理意见：认为上市公司对其实际控制人以其名义实施的虚假陈述因而给投资人造成的损失，应当承担赔偿责任。证券承销商、证券上市推荐人知道或者应当知道上市公司虚假陈述而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。根据《证券赔偿案件规定》第二十二条第一款的规定，发行人或上市公司的实际控制人以发行人或上市公司的名义虚假陈述给投资人造成损失的，投资人有权要求发行人或上市公司赔偿责任，发行人或上市公司应当赔偿，其后可以向实际控制人追偿。联谊石化总厂作为上市公司大庆联谊公司的实际控制人，以大庆联谊公司的名义作出虚假陈述，并因此给陈丽华等投资人造成的损失，大庆联谊公司应当负赔偿责任。《股票管理暂行条例》第二十一条规定：“证券经营机构承销股票，应当对招股说明书和其他有关宣传材料的真实性、准确性、完整性进行核查；发现含有虚假、严重误导性陈述或者重大遗漏的，不得发出要约邀请或者要约；已经发出的，应当立即停止销售活动，并采取相应的补救措施。”《证券赔偿案件规定》第二十七条规定：“证券承销商、证券上市推荐人或者专业中介服务机构，知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述，而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。”申银证券公司编制大庆联谊公司的上市文件时，应当对招股说明书和其他有关宣传材料的真实性、准确性、完整性进行核查。但其未尽认真审核的义务，致使申报材料含有重大虚假信息，影响了投资人对股票交易市场的判断因而产生损失的，应予上市公司、发行人共同构成侵权，对投资人的损失应承担连带责任。

法理分析：

关于证券市场“虚假陈述”的规定，最早见于1993年国务院证券委颁布的《禁止证券欺诈行为暂行办法》(以下简称《暂行条例》)的规定中，该条例第11条对虚假陈述的含义作出了明确的规定，“虚假陈述是指单位或个人对证券发行、交易及相关活动的事实、前景、法律等事项做出不实、严重误导或包含有重大遗漏的任何形式的陈述”。 2003年《证券赔偿案件规定》第17条作出大致相同的界定。“证券市场的虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件做出违背事实真相的虚假记载，误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。”虚假陈述严重侵害证券市场的信息公开制度，扰乱证券市场的交易秩序，给广大的投资者造成严重的经济损失。因此，《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）在第三节规定了“持续信息公开”，其中第六十九条规定：“发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。”《证券赔偿案件规定》第二十一条规定：“发起人、发行人或者上市公司对其虚假陈述给投资人造成的损失承担民事赔偿责任。”第二十二条第一款规定：“实际控制人操纵发行人或者上市公司违反证券法律规定，以发行人或者上市公司名义虚假陈述并给投资人造成损失的，可以由发行人或者上市公司承担赔偿责任。发行人或者上市公司承担赔偿责任后，可以向实际控制人追偿。”以上规定明确了发行人、上市公司的虚假陈述所负的侵权赔偿责任。《股票管理暂行条例》第二十一条规定：“证券经营机构承销股票，应当对招股说明书和其他有关宣传材料的真实性、准确性、完整性进行核查；发现含有虚假、严重误导性陈述或者重大遗漏的，不得发出要约邀请或者要约；已经发出的，应当立即停止销售活动，并采取相应的补救措施。”《证券赔偿案件规定》第二十七条规定：“证券承销商、证券上市推荐人或者专业中介服务机构，知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述，而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。”以上是对证券承销商、保荐人的信息真实性、准确性、完整性的审核义务，以及其在违犯义务时应负的连带赔偿责任。通过上述规定可见，发行人、上市公司不仅对自己实施的虚假陈述承担赔偿责任，还对其实际控制人以它的名义实施的虚假陈述行为负赔偿责任,其承担的是无过错责任。当然在其赔付后可以向实际控制人追偿。证券承销商、保荐人在知道或者应当知道上市公司虚假陈述而不予纠正或者不出具保留意见的时，与发行人、上市公司构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。

第一种处理意见：观点毫无可取之处，刻意回避实际控制人与发行人和上市公司的关系，认为只有行为的实施者能够承担侵权赔偿责任，显然与法律规定不符。对于证券虚假陈述共同侵权的判断以主观过错的共同性或者数个行为的直接结合性为标准，不合理！因此得出的证券承销商、保荐人不承担连带责任的结论不正确。

第二种处理意见：认定发行人、上市公司应对虚假陈述承担赔偿责任，观点正确，于法有据。但在证券承销商、保荐人的连带责任认定上，存在认定案件事实的错误。作为一个专业的证券经营机构，申银证券公司应当知道且有能力知道上市公司的虚假陈述。

第三种处理意见：透彻的分析了证券法等相关法条的规定，本着信息公开制度的实质内涵义意义，结合本案例的情况，认定发行人、上市公司和证券承销商、保荐人在法定情形下军应承担相应的赔偿责任，观点是合乎法理。

综上所述，本案的处理结果为：上市公司的实际控制人以上市公司名义实施虚假陈述行为给投资人造成损失，上市公司应当承担赔偿责任，后可向实际控制人追偿。证券承销商、证券上市推荐人知道或者应当知道上市公司虚假陈述而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。

立法分析与研究：

    证券市场的虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件做出违背事实真相的虚假记载，误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。以行为方式为标准可以将虚假陈述分为四种形态：虚假记载、误导性陈述、重大遗漏和不正当披露。“虚假记载”,是指在信息披露的文件上做出与事实真相不符的记载,将没有不存在的事实记载为客观存在。“误导性陈述”是指信息披露文件中某事项的记载的事实虽然真实，但由于其存在记载缺陷易使投资人产生错误投资导向。“重大遗漏”是指在信息披露的文件上将应披露的重要信息未披露，属应为而不为的消极形态。“不正当披露信息”是指行为人披露的信息与有关的证明文件中的记载不符或者披露了根本不存在的信息,或者信息的披露不及时,对投资者的投资决定可能产生重大影响。

我国《证券法》对虚假陈述民事责任主体作出了较为明确的规定。第六十三条：发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。第六十九条：发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。第一百七十三条：证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具审计报告、资产评估报告、财务顾问报告、资信评级报告或者法律意见书等文件，应当勤勉尽责，对所制作、出具的文件内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。通过以上规定可以看出，我国证券虚假陈述的责任主体主要包括以下五类：一是证券的发行人、上市公司；二是发行人、上市公司的重要职员，包括董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员。三是证券承销商、保荐人； 四是发行人、上市公司的控股股东、实际控制人；五是证券服务机构。由于这五类人员在披露信息中承担的工作及重要性是不同的，其各自对于所披露的信息的真实性的注意义务也不尽相同，因此对于它们的归责原则各不相同。

（一）发行人、上市公司承担无过错责任。发行人、上市公司是证券发行交易活动信息的主要提供者，它必须保证所披露信息真实性、准确性、完整性和及时性。如果发行人、上市公司在信息披露资料中存在虚假陈述，给投资者造成了损害，则必须承担民事责任。无论发行人、上市公司在公开信息虚假陈述的过程中有无过错均应当承担相应的民事责任，而不得以自己无过错为由进行免除责任的抗辩。即其责任的承担不以过错为要件，而是从行为的结果本身来归责。虽然发行人、上市公司可以以投资者是在明知其为虚假陈述的情况下仍做出投资决策的，对于因此所造成的损失，发行人、上市公司可以以此为由提出抗辩，证明该名投资者无提出损害赔偿的资格，即使如此，仍不能免除其对其他受害人的民事赔偿责任。可见发行人、上市公司承担的是无过错责任。这与各国法律对于发行人、上市公司的证券虚假陈述确立的归责原则相一致。

（二）发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员承担过错推定责任。发行人、上市公司的董事、监事和经理在公司中处于非常重要地位。由于其职务行为他们对证券发行和交易往往起到决定作用，因此证券法规定了其对信息披露承担过错推定责任，即行为人在证明自己没有过错的情况下，就推定其有过错，承担侵权责任。除非他们能够证明自己已经履行了应尽的义务，不存在任何过错，才能免除其赔偿责任。

（三）证券承销商、保荐人承担过错推定责任。根据我国《公司法》、《证券法》的规定,发行人发行股票必须采用间接发行的方式进行,作为中间承销商的证券公司将直接参与发行人的发行筹备和文件起草等一系列工作。［张磊　满炫　杜明星《关于证券市场虚假陈述行为的法律透视》法学论丛］鉴于承销商在证券发行和销售过程中的特殊地位，《股票管理暂行条例》第二十一条明确规定了证券经营机构承销股票时，必须对发行人制作的招股说明书和其他有关宣传材料的真实性、准确性、完整性进行核查的义务。如果发现发行人的宣传材料中含有虚假、严重误导性陈述或者重大遗漏的，不得发出要约邀请或者要约，已经发出的，应当立即停止销售活动，并采取相应的补救措施。所谓“保荐人”是指在发行人、上市公司的股票发行上市期间承担保荐责任的公司或机构。其主要职责是：核查被保荐人的基本情况，确信其具备相关股票发行上市的法定条件；指导发行人按照规范要求制作股票发行上市申请文件，并对股票发行上市申请文件的真实性、准确性、完整性进行审核。另外《证券赔偿案件规定》第二十七条还规定了证券承销商知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述的，而不予纠正或者不出具保留意见时，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。我国证券法将承销商、保荐人定为过错推定责任，当在招股说明书等宣传材料中出现虚假陈述时应与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，除非能够证明自己没有过错。这样有利于督促其在证券发行上市过程中履行其勤勉义务，全面、正当地披露信息，保护投资人的权益。

（四）发行人、上市公司的控股股东、实际控制人承担过错责任。控股股东是占有相当比例的股份的大股东，而实际控制人是通过投资关系，协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。这类主体对证券市场具有较大的影响,为了维护小股东或者其他投资人的利益，法律规定其承担过错责任。只有当没有履行相关义务,进行虚假陈述，且给其他投资者造成损失时，才要求其承担民事责任。该责任原则是在权衡控股股东和小股东、实际控制人和投资人双方利益的基础上确定的，是比较合理的。

（五）证券服务机构承担过错推定责任。证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具审计报告、资产评估报告、财务顾问报告、资信评级报告或者法律意见书等资料具有很高的专业性和权威性，对投资者具有决定性的引导作用，这些专业性意见对投资者影响很大。如果这些机构如果没有履行信息披露的义务，进行虚假陈述，给投资者造成损害的，应承担民事责任。《证券赔偿案件规定》第二十七条还规定了专业中介服务机构在知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述，而不予纠正或者不出具保留意见时，构成共同侵权的情形。该种责任承担方式较之《证券法》修改以前确立的无过错责任原则，公平合理，更利于督促其对发行人和上市公司的情况进行审查，促进证券市场的健康发展。

注：本案例摘自《最高人民法院公报（2005年卷）》中的“陈丽华等23名投资人诉大庆联谊公司、申银证券公司虚假陈述侵权赔偿纠纷案”。