非上市公司股权质押问题的法律分析

　　针对前文所述的股权价值已实际明显减少或者可能明显减少的实务问题,是每一位质权人(投资人)应首要防范的,因此,笔者将在本节论述如何预防该风险,站在保护质权人的角度,提出一套笔者自己所设计的防范方法,即质押股权价值减少防范机制。

　　(一)防范机制的法律依据和适用原则

　　前文已对质押股权价值明显减少的不利影响等作了阐述,本节笔者将探讨如何防范质押股权价值减少,即提出设计质押股权价值减少防范机制。为了保证构建该机制依法有据以及不损害出质股东及第三人的合法权益,在具体阐述该机制之前,笔者先分析该机制的法律依据和权利行使边界。

　　1、质押股权价值减少防范机制的法律依据

　　对于质押股权价值明显减少,《物权法》第216条规定,因不能归责于质权人的事由可能使质押财产毁损或者价值明显减少,足以危害质权人权利的,质权人有权要求出质人提供相应的担保;出质人不提供的,质权人可以拍卖、变卖质押股权,并与出质人通过协议将拍卖、变卖所得价款提前清偿债务或提存。

　　虽然《担保法》没有直接对权利质押时权利价值的变动作出规定,但对于抵押物和质物价值减少的情况作出了规定。《担保法》第51条和第70条作了相应的规定,并包括质权人行使要求提供补充担保、提前清偿等权利的情形。

　　《物权法》《担保法》的上述规定,在学理上简称为“股权质权保全”,当然,上述规定的范围仍有限,对股权价值虽未明显减少,但对质权人债权清偿在内的其他权益损害的情形并未规定。本文中笔者将则将范围扩大至股权价值可能会明显减少和其他造成质权人权益损害的行为,笔者将此简称为“质押股权价值减少防范机制”。

　　2、质押股权价值减少防范机制的原则

　　笔者认为,在构建和适用质押股权价值减少防范机制时,应该注意以下几点原则:

　　第一、质押股权价值明显减少须不能归责于质权人,即并非因为质权人的过错导致质押股权价值明显减少。笔者认为,此处应按照条款立法目的准确理解为不能完全归责于质权人,如果由于出质人和质权人共同过错导致质押股权价值减少的,质权人有权要求出质人按照其过错比例就减少价值增加担保。

　　第二、质押股权或者股票价值减少程度的限定,即股权价值减少须足以危害出质人权利,且出质人拒不补充担保。法律应该尽量平衡双方的利益,尤其是对于股份有限公司的股票,在出质后价值上下减少是常见情形,如只是发生轻微的跌幅,质权人既可以要求提供补充担保或者采取质权保全,则对出质人亦是不公平,只有变化幅度较大或者达到约定的限值,质权人才可要求出质人提供额外补充担保,并在遭拒时有权行使质权保全。

　　第三、质权人未通过其他方式实际获得价值补偿。对于质押股权价值明显减少,质权人在主张救济措施时,并未实际得到价值补偿,如果质权人已收取的质押股权的孳息足以抵消股价减少影响,则不应行使保全措施。

　　(二)质押股权价值减少防范机制的构建

　　针对前文所述的质押股权价值减少或者可能减少等损害质权人权益的情形,在股权质押过程中,投资方的律师应如何设计股权质押协议,或者如何防范质押股权的价值减少,以保障质权人的合法权益。对此,笔者认为应构建质押股权价值减少的防范机制,具体包括以下措施:

　　1、借鉴设立质押股权价值减少防范机制

　　对于证券公司的股票质押,中国人民银行和中国证监会于2000年2月联合颁布了《证券公司股票质押贷款办法》(以下简称“办法”)。该《办法》第26条规定:为控制因股票价格减少带来的风险,特设立警戒线和平仓线。在质押股票市场与贷款本金之比降至警戒线时,贷款人应要求借款人即时补足因证券价格下跌造成的质押价值缺口。在质押股票市值与贷款本金之比降至平仓线时,贷款人应及时出售质押股票,所得款项用于还本付息,余款清退给借款人,不足部分由借款人清偿。从《办法》的规定来看,有警戒线和平仓线两个关键临界线,分别具有风险预警和实际补救的作用,这相当于为质权人设立了两道保险阀。

　　作为投资人的律师,可以在股权质押协议中借鉴《办法》的规定,为质权人设计质押股权价值减少的预警防范和补救机制,那么,该机制包括什么内容?在何种情形时该机制启动?具体如下:

　　(1)判断质押股权价值明显减少的两套方案

　　第一套,以质押股权价值与贷款本金的比率为基准设立预警线和补救线。正如前文所述,股权转让和股权质押时,有限责任公司的股权价值按照持股比例计算,非上市股份有限公司按股份份额计算,可借鉴股票平仓线的方法,将质押股权价值与贷款本金相除所得比率作为判断依据,并设立两个参考基准线,一个是预警线,另一个是补救线。

　　例如,质押股权为目标公司的30%股权,贷款本金的金额为3000万元,在股权质押协议签署时,出质股东与质权人将该质押股权的价值商定为3000万元,约定的预警线为1:1、补救线为1:2,因此,在股权质押设立后,如果质押股权价值与贷款本金的实际比率低于预警线或者低于补救线的,质权人可行使相应的权利。

　　第二套,以质押股权的每股预期价值为基准设立可承受的下跌幅度(由下跌点组成)。正如前文所述,股权价值的计算方式包括出资法、净资产法、盈利能力法、评估方法等,在质押股权协议签署时,出质股东与质权人约定具体的股权价值计算方式,将每股的预期价值作为基准并设立两个下跌点,即初次下跌点和再次下跌点,当实际的每股股权价值跌至初次下跌点与再次下跌点时,质权人可行使相应的权利。

　　例如,质押股权为目标公司的50%股权,贷款本金的金额为3000万元,在股权质押协议签署时,出质股东与质权人按每股收益率的公式计算每股价值为6万元,初次下跌点是1万元,再次下跌点是2万元,因此,在股权质押设立后,如果实际质押股权价值发生下跌,且下跌的幅度低于预期的初次幅度和再次幅度的,质权人取得相对应的权利。

　　当然,在股权质押协议中,是否采取第一套还是第二套方案,或者是两套方案同时使用,以及股权价值确定方式、预警线和补救线的比率、初次下跌点和再次下跌点的幅度由质权人和出质股东根据具体情况综合而定。

　　(2)质权人的相应措施

　　上述第一套、第二套方案都设置了两个界线或者临界点,一个是预警效果,提示质权人注意其质权已受到严重影响;一个是补救效果,质权人有权直接行使质权,类似于不安抗辩权中的两个时间节点。具体内容为,当降至预警线时或者初次下跌点时,质权人有权要求借款人或者出质人提供补充担保;当降至补救线或者再次下跌点时,贷款人应及时出售质押股权,所得款项用于提存或者提前还本付息,余款清退给借款人,不足部分由借款人承担清偿责任。

　　2、对可能导致质押股权价值减少的情形明确规定

　　在前文所述的影响股权价值的因素中,因不可归责于质权人事由,而可能使得质押股权价值明显减少的或者足以损害质权人利益等情形发生的(以下简称“可能导致股权价值减少”),质权人应该加以防范。因此,依据《物权法》第216条的规定,在股权质押协议中,应明确保障质权人的质权保全权利,具体应防范以下几种情形:

　　(1)出质股东有过错的

　　第一种,出质股东不当行使表决权而可能导致质押股权价值减少的。出质股东有权通过股东会或者董事会表决等方式参与目标公司的决策,由于股权已向质权人设立质押,质押股权在行使表决权时,应恪守诚信和善良注意义务,不得作出损害股权价值稳定的表决,同时,也有义务阻止目标公司作出此类决议,尤其是出质股东作为目标公司的控股股东或者依照公司章程具有否决权时。例如,出质股东不得在股东会提议解散公司或申请公司破产,亦不得对其他股东此类提议投票支持;或者出质股东不得再股东会决议中提议对公司重大资产低价转让,亦不得对其他股东的此类提议作赞成表决。

　　第二种,出质股东不当行使管理权或者选择管理者而可能导致质押股权价值减少的。如果出质股东作为目标公司的管理人员,应履行勤勉和善良管理义务,实现目标公司利润增长和科学管理,不得因重大过失或者疏于管理而造成目标公司利润下滑甚至亏损。如果出质股东并未作为目标公司的管理人员,在股东会或者董事会表决中选择管理人员时,其应该选择适合管理的候选人员,而不得明知候选人员不具有管理必备能力而故意表决选择。

　　第三种,出质股东放弃、减少应得红利或者可分配的剩余财产的。在股权质押设立后,如果目标公司向股东分配红利,或者目标公司在清算时有剩余财产可分配,但是出质股东放弃或者减少可得数额的,违反了诚信义务,将严重损害质权人的权益。

　　第四种,出质股东的行为导致其对外债务增加、偿还能力降低。在出质股东设立股权质押后,其应考虑到质权人的债权实现的可能性,不得随意再向第三人提供数额较大的物权担保或者保证,更不得将质押股权再设立质押或者被司法查封。而对于质押股权被法院查封或者行政查封的,出质股东也应及时清偿该债务,解除该司法限制。

　　第五种,出质股东未及时提供财务报表、重大诉讼等与股权价值有关的资料和信息。正如前文所述,股权价值并非不变的,甚至部分公司的股权价值减少较大。为了保证质权人的知情权,除了在设立质押时应提供财务报表外,出质股东还应定期提供目标公司的资产负债表、现金流量表等财务报表,以及其他与股权价值相关的信息。此外,如果目标公司发生重大诉讼、合同违约、行政处罚等隐性负债的事项,亦应及时、如实告知质权人,一旦出现对质权价值不利的情形,质权人可以立即采取保全措施。

　　(2)出质股东虽无过错但亦不可归责于质权人的

　　在影响股权价值的因素中,还有一些与出质股东并无直接关联,股权价值下跌并非出质股东过错造成,但同时,亦不可归责于质权人,例如,出质股东系目标公司中无否决权的小股东,且未参与目标公司的管理,由于目标公司的产品定位不当,导致市场占有率剧减,或者目标公司所处的行业属于夕阳产业,随着科技含量高的替代产品出现,目标公司市场份额越来越小。

　　对于上述这些情况,笔者认为,应建立信息披露制度,由出质股东履行诚信义务,将可能导致质押股权价值减少或者影响质押股权价值稳定的公司内外、部情况,及时、如实告知质权人,对于质权人向目标公司提出的意见,出质股东亦应及时反馈至目标公司,如果质权人认为该内外部情况足以危害质权的实现或者严重损害其预期利益,要求出质人补充担保或者提前清偿债务的,出质股东应按质权人的要求履行。如果出质股东隐瞒该类内、外部情况的,则应赔偿质权人由此受到的全部损失。

　　当然,出质股东的信息披露程度与质权人身份相关,如果质权人也为目标公司的股东,则其对目标公司的内外部情况信息渠道更广,如果质权人为目标公司股东以外的第三人,由于出质股东与质权人的信息不对称,出质股东在此情况下的披露义务较质权人为股东的更高。

　　3、将质权人的举证责任明确规定

　　为了防止发生争议后,出质人否认股权价值的可能减少,或者质权人是否可以行使股权价值减少防范机制难以举证,如果判断股权价值可能减少以及股权价值减少防范机制可否行使,成为举证的关键所在。笔者建议,在股权质押协议中,应在出质股东履行披露义务的基础上,将可能导致质押股权价值减少的情形予以详细列举,并明确规定质权人如举证了其中一项或者数项,即足以证明质权人的利益明显受到损害,质押股权价值减少防范机制可以行使。例如,目标公司发生注销、吊销、歇业、解散、破产清算等主体变更和无法经营情形的;目标公司如发生五个以上管理人员、技术骨干、专业人才等相关人员离职、解除劳动合同的;或者目标公司董事、总经理、财务经理等高管人员出现挪用、侵占公司资金、自我交易、同业竞争等其他损害公司利益和股东权益的行为,且金额达到100万元的;或者目标公司在2个以上诉讼案件中被列为被告,且被起诉金额均超过300万的。

　　因此,质押股权价值减少防范的上述建议应具体运用到股权质押过程中,包括在股权质押协议签订前对质押股权价值进行判断,股权质押协议时将出质人的披露义务和违反股权价值稳定时的违约责任等都应明确约定。

　　4、关于质押股权价值明显减少的立法建议

　　基于上述分析,质押股权价值减少防范机制对于质权人具有至关重要的作用,笔者建议,不仅应全面设计股权质押协议,还应在此基础上,参照笔者提出的质押股权价值减少防范机制,国家出台关于非上市公司股权质押贷款办法,或者专门出台关于质押股权价值减少的特别法律法规或制定司法解释,保护质权人的权益。

　　在前文中,笔者已详述股权质押设立之前、股权质押设立时、股权质押设立之后以及股权质押司法实现时可能会遇到的问题,那么,站在质权人的角度,笔者建议,除了构建质押股权价值减少防范外,在股权质押的程序过程中还应实施以下措施。

　　(一)股权质押设立前,应做好尽职调查

　　基于投资安全的考虑,作为投资方的律师,在股权质押协议签署之前应该建议或者为投资方进行详细的尽职调查。尽职调查的内容应至少包括以下方面:

　　1.质押股权是否存在权利瑕疵。具体包括但不限于质押股权是否存在隐名持股、委托持股的情形,出质股东是否存在虚假出资、未足额出资、未适当出资、抽逃出资的情形,出质股东是否为真实、合法的股权持有人,股东身份是否在股东名册、公司章程和工商登记机构记载,出质股东是否对质押股权有完全的处分权,质押股权是否存在查封。

　　2.质押股权是否存在法律法规和行政规定的直接限制与间接限制情形。首先结合目标公司的性质,检查是否存在法律法规、行政规定所规定的股权不得质押,或者限制股权质押、转让的情形,例如,管理层受让企业国有产权时,不得向包括标的企业在内的国有及国有控股企业融资,不得以这些企业的国有产权或资产为管理层融资提供质押;又例如,对于国有股权的质押与转让,其股权应该经过评估。

　　3.目标公司的股东会决议以及其他股东对股权质押的意见。查看目标公司和出质人的公司章程,股权质押事项是否符合该目标公司章程的规定,包括是否经过股东会的决议,其他股东对股权质押是否同意。

　　4.判断目标公司股权价值的相关材料。例如目标公司前三个年度的资产负债表、利润分配表以及现金流量表,重大业务合同及履行状况、重大诉讼案件的裁决情况,质押股权的评估报告,重大事项的股东会决议、董事会决议,如果质权人对该述材料、信息提出质疑,应要求出质股东提供客观详尽的书面答复和解释。

　　5.目标公司的其他可能影响股权价值的信息。目标公司的股权结构、管理团队、经营业务、无形资产(含专利、专有技术、商标)价值评估情况,近三年的利润情况,产品的市场份额,以及是否存在媒体的负面报道。

　　(二) 股权质押设立时,应系统全面设计保障质权人的协议条款

　　在完成上述尽职调查后,律师站在保护投资人的角度,综合评估股权质押的法律风险和债权实现概率,如果分析认为股权质押的风险可控,股权质押可以设立。笔者建议应系统全面设计股权质押协议,并将本文中所述的实务问题尤其是保障质权人的建议和对策考虑进去,除了第七节所述的质押股权减少防范机制的防范措施外,对于以下问题,应重点考虑:

　　1.协议生效的条件,包括不违反法律的直接限制和间接限制的实质要件规定,尤其是外资企业与国有股权等特别法律的专门规定,并符合公司法和公司章程的程序要求。

　　2.出质股东的披露告知义务、资产管理义务、保证与声明等有利于保障质权人利益以及质押股权价值稳定的义务,协议中都应明确规定,并约定该类义务的兜底条款。

　　3.设立可操作的违约责任。

　　4.设立反担保或者要求出质股东另行提供担保。

　　5.设立协议的解除、终止的退出机制。

　　6.对股权质押协议以及主合同的合法性和有效性进行审查,保证股权质押协议属于合法有效的。

　　(三)在股权质押设立后,应经常检查影响股权价值的事项

　　作为投资方的律师,在设计完毕质押协议后,应向质权人进行法律提示,告知其股权质押协议只是确定了权利,但最终能否实现仍存在风险,除了要求出质人履行主动披露义务外,质权人还应经常检查是否发生影响股权价值的事项。具体做好以下几方面:

　　1.委托律师定期发出催告函或者询问函。在出质股东未按期提供财务报表及其他必要资料后,或者发生影响股权价值的重大事项后,质权人应主动发出催告函,要求出质股东及时履行披露义务,并要求其采取措施,立即消除不利影响。

　　2.主动了解目标公司的经营状况。质权人应通过主动查阅国家和地方最新新闻报道、向相关经济部门和行业协会咨询或者委托专业机构调查等情况,了解目标公司的经营状况,及时发现目标公司的利润下挫,股权价值受影响的情况。

　　3.主动了解行业信息和国内相关宏观政策,及时了解目标公司的利润变化和股权价值减少等情况。

　　质权人通过上述方式了解、检查目标公司的经营状况等情形,一旦出现异常情况,应当机立断,采取有效救济措施,包括通过诉讼途径、仲裁程序解决双方的纠纷,以防止质权人损失的扩大。

　　(四)在股权质权司法实现阶段,应与先冻结法院等司法机构保持联系

　　在股权质权实现阶段,应重点防范前文所述的几个问题,包括参与分配权的程序、优先购买权与优先受偿权的平衡等,对此,笔者建议质权人做好以下几点:

　　1.立即起诉,取得执行依据。在获悉质押股权被查封时,质权人应以质押股权被冻结严重损害质权人的权益,或者出质股东违反股权质押协议约定的保持股权价值稳定义务和善良注意义务为由提起诉讼。

　　2.在质权人起诉出质股东案件的诉讼和执行阶段,提示质权人可能遇到的法律风险,做好防范准备,包括但不限于先冻结法院怠于执行,或者先冻结到期后续封以及被轮候冻结等问题。